2016年12月16日星期五

从利率的重要推手—通胀—看利率走向

利率走向有很多因素,通胀以及通胀预期是一个重要因素,通胀预期也是最近震动利率市场的最大因素。通胀以物价指数增速衡量,它是短期利率(也就是美联储政策利率)的重要驱动因素(见《深度解读通货膨胀(CPI&PCEPI)和美联储利率政策》。通胀预期,即市场对未来通胀程度的判断,影响中长期债卷收益率的变化。因此10年期美债收益率和中长期通胀预期有很好的相关性。中长期通胀预期没有直接统计数据,但可以从利率市场中推算,这也是美联储十分看重的数据之一。图一显示中长期通胀预期和10年期美债收益率的5年间历史变化。

图中可见,在2013年中旬以前10年期美债收益率远远低于中长期通胀预期,这是因为美联储实施量化宽松,压缩利率所致。自从美联储宣布紧缩量化宽松,10年期美债收益率迅速趋近中长期通胀预期,并长期保持很好的相关性。其间由于2015年原油价格下跌,中长期通胀预期大幅下降,虽然10年期美债收益率滞后,但最终也在2016年趋同中长期通胀预期。

特朗普胜选后,中长期通胀预期上扬到2.1%左右,但10年期美债收益率上扬到2.6%,大幅领先中长期通胀预期。如果10年期美债收益率和中长期通胀预期的相关性得以恢复,要么10年期美债收益率将下调到2.1%左右,要么中长期通胀预期将上调,追上10年期美债收益率2.6%。

中长期通胀预期还能大幅上扬吗?另一相关性能够提供参考。图一同时显示中长期通胀预期和原油价格相关性很高。这完全合乎情理,因为能源价格是商品成本的重要部分。如果用这一相关性衡量,中长期通胀预期近期上扬速度大幅领先原油价格,这完全是特朗普胜选造成的。特朗普因素究竟有多少能兑现,很难说,但就原油本身来看,原油价格还有多大上涨空间哪?石油输出国组织当然希望突破每桶60美元,但美国页岩油不会自甘寂寞,因此高盛不看好石油输出国组织的乐观预期。笔者判断原油价格上涨空间有限,页岩油彻底改变了石油市场的格局。因此以油价上涨支撑中长期通胀预期的可能性不大。

综上,目前几大关键因素十分失调,油价和中长期通胀预期关系失调,中长期通胀预期和10年期美债收益率失调。这些失调如果得以修复,10年期美债收益率都很难再显著上升。当然短期内市场继续超卖的可能性也不能完全排除。

图一 10年期美债收益率和中长期通胀预期关系
红线: 10年期美债收益率 (左坐标)
蓝线: 中长期通胀预期 (左坐标)
绿线: 原油价格 (右坐标)

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作者:藿香子
时间:2016年12月16日
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